onsdag 2. september 2015

Billig arvesølv – dyre erfaringer

En fersk masteroppgave bekrefter at kraftselskapene som ble solgt rundt årtusenskiftet gikk på billigsalg. 

I det norske folk er det et klart flertall for at kraftverkene skal være offentlig eid. Myten om at kraftinvesteringer er pengemaskiner kan være en viktig årsak. En fersk masteroppgave jeg har veiledet bekrefter at kommunene som solgte kraftselskap og satte pengene på børsen har tapt mye.

Oppgaven viser at kommunene som solgte kan ha tapt opptil 3,7 % i årlig avkastning på å flytte pengene fra kraft til børs. Figuren viser imidlertid at meravkastningen er veldig følsom for hvor mye kjøperne betalte per kWh produksjonskapasitet.

Når prisen var høyere enn fire kroner pr kWh var det lønnsomt å selge. Prisingen av produksjonskapasiteten er altså avgjørende for om salget er lønnsomt eller ikke. Veldig få av transaksjonene gav negativ meravkastning for kjøperne; de aller fleste punktene befinner seg over null-linjen.

De få tilfellene der salgene ikke medførte tap for kommunene tyder på at det var fullt mulig å få en tilfredsstillende pris. Når så mange kommuner likevel solgte for billig er det nærliggende å peke på inkompetanse som en mulig forklaring.

For å sikre markedspris må kommunen sørge for reell konkurranse mellom kjøperne. Det krever at det er flere potensielle kjøpere med i budrunden. Er det for få interessenter blir ofte prisen lav. Dessverre bar veldig mange av disse salgene preg av manglende kompetanse. Ofte forhandlet kommunene med kun én budgiver som gjerne var langt mer profesjonell. Det er derfor ikke overraskende at prisen ble lav.

Nyere transaksjoner bekrefter dette bildet. De få transaksjonene vi har hatt i senere år kan tyde på at forventing om fremtidige kraftpriser spiller større rolle for prisingen.

Frode Kjærland, som også har hjulpet til med data til oppgaven, har påpekt at verdivurderingene som ble brukt ser ut til å være basert på noen få års regnskap. På slutten av 90-tallet var kraftprisene svært lave, og da ble verdsettingen lav. Med liten konkurranse blant kjøperne betyr verdsettingen mer og forventninger om fremtidige kraftpriser mindre. Dette kan være noe av forklaringen på at kommunene kom så dårlig ut.

Private kan i dag ikke eie mer enn én tredjedel av kraftverk. Dette er en begrensning som i mange tilfeller låser kommuner inn i krafteierskapet. Kommunene mottar i tillegg store skatteinntekter fra kraftverkene, og blir dermed dobbelt eksponert.

Dersom kommunene oppnår markedspris vil det være bedre for kommunen å selge og flytte investeringene på børs. Kraftselskap er ofte lite utsatte for økonomiske svingninger. Markedsrisikoen til de to børsnoterte kraftselskapene er bare halvparten av gjennomsnittet for børsen. Det bør gi en dobbel så høy pris per utbyttekrone sammenlignet med børsindeksen. Salg av kraftselskap vil derfor sannsynligvis gi større avkastning, uten at risikoen øker.

Salgene av kraftselskap rundt årtusenskiftet var en trist affære. Erfaringene gir nyttig lærdom ved fremtidige salg av offentlig virksomhet. Men det er fortsatt ingen grunn til å konkludere med at kraftindustrien alltid slår markedet.



Masteroppgaven:
Johansen, Kim Schjølberg; Kjæve, Morten: «Kraftselskap: En undervurdert verdiskaper? En analyse av kraftselskaper solgt i perioden 1999-2004» Masteroppgave ved UiT Handelshøyskolen 2015.



Høy pris gir dårligere avkastning for kjøper:
Kilde: Frode Kjærland, egne beregninger og Masteroppgave av Kim Schjølberg og Morten Kjæve