mandag 23. februar 2015

Her er beregningene

Her er excelboken som er grunnlaget for dagens oppslag i DN. Tallene er litt forskjellige i forhold til de som er gjengitt i DN, etter at jeg oppdaget en liten punchefeil i arbeidsboken. Merk at forutsetningen er 0,02% kostnad på selve indeksforvaltningen. Når det i artikkelen for eksempel legges til grunn 0,04% avkastning på utlån, så tilsvarer det dermed en negativ kostnad (altså en inntekt) fra indeksforvaltning på 0,02%-0,04%=-0,02%. Det er dette tallet som settes inn i cellen «Kostnad indeksforvaltning» i regnearket.

Det er naturligvis heftet litt usikkerhet med hva som er et rimelig anslag for indeksforvaltning. Det beste hadde naturligvis vært å skille ut en del av fondet som et indeksfond og satt det ut på anbud. Mesteparten av fondet drives uansett i dag som et rent indeksfond.

I så fall ville Oljefondet hatt et investerbart alternativ med faktiske kostnader og inntekter fra utlån og vi hadde fått et objektivt mål på hva aktiv forvaltning faktisk bidrar med. Det vil neppe bli aktuelt å avvikle aktiv forvaltning helt, men et godt mål på bidraget fra aktiv forvaltning vil gi departementet og politikerne tilstrekkelig informasjon til å velge hvor stor andel som bør forvaltes passivt.

tirsdag 17. februar 2015

Sharpe bedre enn IR?!

Spesielt interesserte har kanskje lurt på hvorfor jeg i dagens DN hevder at Sharpe er bedre enn IR som mål på oljefondets prestasjon. Her kommer en kort forklaring.

I rapporten som omtales beregnes en IR med bare differansen mellom fondets og indeksens avkastning i telleren. Dette målet tar ikke hensyn til at fondet har tatt mer markedsrisiko enn indeksen i perioden. Fondet har tatt 6 % mer markedsrisiko enn indeksen, og har derfor en beta på 1,06.

En alternativ og bedre måte å beregne IR på er imidlertid å bruke «alfaen» i telleren. Da får vi et tall som er justert for risikoen som fondet faktisk har tatt. En del lærebøker definerer IR slik. Med alfa i telleren kalles målet alternativt for «appraisal ratio» (AR), og jeg vil bruke dette navnet i fortsettelsen for å skille begrepene.

La RO være avkastningen til oljefondet og RI avkastningen til indeksen. IR slik oljefondet har beregnet det vil da være proporsjonal med RO-RI, mens AR har RO-1,06*RI i telleren.

Poenget mitt var at når IR beregnes med RO-RI, så er faktisk Sharpe bedre. Jeg forutsetter her at Sharpe-målet er differansen mellom Sharpe for fondet og for indeksen, slik NBIM har gjort i rapporten.

Sharpe-differansen blir bedre fordi den fanger opp at fondet har tatt 6% mer markedsrisiko enn indeksen. Derfor er også volatiliteten til fondet 6 % høyere. Differansen mellom de to Sharp'ene vil dermed ta hensyn til denne ekstra risikoen på samme måte som alfa. Nevneren vil være litt forskjellig fra AR, men det har lite å si.

Om justert Sharpe er enda bedre kan sikkert diskuteres. Dette er et litt obskurt prestasjonsmål, men det tar altså hensyn til at fondet har opplevd mer ekstreme begivenheter enn indeksen. Dette er ikke identisk med at fondet har tatt mer markedsrisiko, men det er en viss sammenheng mellom disse egenskapene.

Det beste målet er imidlertid AR. Dette er også et av de det mest allment aksepterte prestasjonsmålene. AR er et af flereprestasjonsmål basert på alfa. Et alternativt mål er alfa delt på standardavviket til alfa-estimatet. Det er kanskje det beste målet.

Dette målet gir rett og slett t-verdien til alfaen, og er den høyere enn 2 betyr det at meravkastningen ikke skyldes tilfeldigheter. Oljefondets t-verdi er på rundt 0,35.

onsdag 11. februar 2015

Fakta mot følelser

Reklamemannen Ingebrigt Steen Jensens har et viktig poeng; regnestykker og fornuft er dårlige verktøy for å skape engasjerende folkebevegelser.

En politisk kamp for statlig eierskap vinnes mest effektivt ved å appellere til følelser. Fortiden ser det ut til at motstanderne av nedsalg ligger klart best an; bare to av ti nordmenn vil at flytoget skal selges i følge Nationen.

Men ulempen med sterke følelser er jo at de av og til seirer over fornuften. Når følelsene får bestemme finnes det ikke noe argument i verden som kan trenge gjennom. Følelser er derfor et meget presist og velegnet verktøyet til å overbevise velgere, men selv de sterkeste følelser klarer ikke å endre på fakta.

Før Platon var antakeligvis magefølelsen det helt avgjørende argumentet for at jorda var flat. I århundrene som fulgte hadde astronomene en veldig sterk følelse av at jorda var universets senter. Legene på 1800-tallet hadde tilsynelatende også sterke følelser for at årelating og ikke hygiene var den beste behandlingen mot barselfeber, selv etter at åpenbare bevis på det motsatte forelå. Vitenskapens historie full av eksempler der sterke følelser har vist seg å være feil. Det moderne samfunnet er et resultat av forskere som har trosset følelsene og forfulgt fornuften.

Det betyr ikke at magefølelsen aldri er riktig. Men når vi har tilgang på fakta, og når fakta ikke stemmer med magefølelsen, ja da bør vi stole på fakta. Det er når følelser og fornuft er uforenlig at følelsesavgjørelser blir feil.

Det er nok sterke følelser på begge sider i debatten om statlig nedsalg, men for tiden ser det ut til at motstanderne går av med en ganske klar seier i denne konkurransen.

Arbeiderpartiet og fagbevegelsen hevder for eksempel stadig vekk at nedsalg innebærer tapte inntekter. Det finnes ikke holdbar dokumentasjon for påstanden, men magefølelsen er kanskje slik?

I Aftenbladet skrev Morten Strøksnes en artikkel som tok av på sosiale medier. Den het «Vi som solgte landet», og var et harmdirrende oppgjør med alt som hadde med statlig nedsalg å gjøre. Kronikken var artig den, men riktig fakta var vist ikke prioritert særlig høyt. For eksempel hadde forfatteren ikke fått med seg at gigantutbyttet i Cermaq i fjor skyldtes salg av en stor del av virksomheten, og kjørte dermed i veg med en litt pinlig harselas om hvor lav prisen var i forhold til utbytte. Strøksnes mente også å vite at «Salgene er som regel ikke lønnsomme på lang sikt», men den påstanden finnes det jo ikke dekning for.

Strøksnes gav seg imidlertid ikke der. To uker senere kommer oppfølgeren «Vi som solgte havet» med et angrep på professorene Frank Asche og Ragnar Tveterås så følelsesladet at det frister å finne opp ordet «putekronikk». Bakgrunnen for det hemingsløse angrepet var at én av professorene har ledet arbeidet med en NOU om sjømatindustrien. Heller ikke i denne artikkelen ser de ut til at fakta er tillagt særlig vekt. Strøksnes mener for eksempel å vite at «Samfunnsmessige hensyn er radert ut av deres regnestykke.», men på side 32 i utredningen finner vi kapittelet «Samfunnskontrakten».

Ingebrigt Steen Jensen har kanskje rett i at «… det går sikkert an å gjøre Norge som nasjon om til et regnestykke […] men da skjønner ikke folk noen ting.». Jonas Gahr Støre er inne på det samme: «Befolkningen forstår rett og slett ikke argumentene for et salg». Men at følelser er enklere å kommunisere enn kompliserte argumenter innebærer jo ikke at argumentene er ugyldige.

Et av argumentene som taler for mindre statlig eierandel er for eksempel risiko. Statens hovedinntektskilde er skatteinntekter. Når staten i tillegg er stor eier av norske selskap, vil en eventuell nedtur gi tap både på aksjer og skatteinntekter. Risikoen reduseres ved å spre investeringene i utlandet.

Jeg tror Støre og Steen Jensen har veldig rett i at det ikke er så mange velgere som forstår dette argumentet, men det blir vel ikke dermed mindre sant? Det finnes selvsagt argumenter på begge sider av debatten som krever både litt refleksjon og kunnskap og som derfor ikke alle vil forstå. Er disse fakta da irrelevante?

tirsdag 3. februar 2015

Tåpelig taxikø på Gardermoen

Taxisystemet på Gardermoen fungerer åpenbart ikke. NRK melder at bilene ikke vil ta lokale turer fordi de da må stille seg bak i køen og «vente i to-tre timer» i følge Norgestaxi.

For det første har Kenneth Simonsen, lederen i Taxi Depot AS som organiserer køen, et godt poeng:

– Det er valgfritt å kjøre inn på Gardermoen. De lokale turene fordeler seg på alle sjåførene, og det er ikke slik at noen kan nekte. Det har jeg ingen forståelse for, sier Simonsen.

Men det som kanskje er enda merkeligere, er at det kan være lønnsomt for en taxi å stå tre timer i kø for å kjøre én tur. Det vil jo si at det går med en halv arbeidsdag til å kjøre Gardermoen-Oslo. Hvordan i alle dager kan dette være lønnsomt?

Årsaken ligger nok i taxisystemet. Taxiene stiller seg i én kø, og de fleste velger formodentlig den første og beste taxien. Med et slikt system er det ikke overraskende at konkurransen ikke fungerer. De dyreste taxiselskapene har da selvsagt incentiv til å ha flest biler i køen. Resultatet er ikke overraskende en unødvendig, ressurssløsende og endeløs kø av taxier. De billigste selskapene forsvinner.

Det beste hadde kanskje vært om hvert taxiselskap hadde egne holdeplasser i samme område der prisen til Oslo var tydelig skiltet. Det spørs imidlertid om det er praktisk mulig.

Det ser dermed ut til at løsningen ligger i problemet. De korte turene blir svært kostbare for de som står lenge i kø. Dette kan utnyttes til å gi sjåførene de rette incentivene. Innenfor mikroøkonomi er slike mekanismer kjent under forkortelsen IC («Incentive Compatibility Constraint»).

Ved å tvinge alle taxiene til å akseptere korte turer, blir det mindre lønnsomt å sløse samfunnets ressurser på å stå lenge i kø. Mindre kø på Gardermoen vil også gi de billigste selskapene bedre incentiv til å delta.

Taxi Depot bør derfor utestenge taxiselskaper for en lengre periode, dersom sjåfører etter advarsel fortsetter å bryte reglene. Siden det formodentlig er langt mellom de korte turene, må kostnaden ved å avvise dem være høy.

Jeg regner med at strekningen Gardermoen-Oslo uansett er såpass lønnsom at IR er tilfredsstilt ...