tirsdag 28. oktober 2014

Byråkratisk aksjetreff

Trond Giske kjøpte Cermaq aksjer for 1,6 milliarder kroner som statsråd i fjor. Gevinsten ble 600 millioner. Departementet handlet aksjene med ønske om kortsiktig profitt, og lyktes. Handelen viser at staten kan tjene på ikke å selge til første og beste kjøper.  

Cermaq-aksjene gav en avkastning på 38 % på et drøyt år. Det er en solid prestasjon sammenlignet med indeksen som bare steg med 22 % i samme periode. Prestasjonen er enda mer imponerende når vi vet at hensikten med investeringen var kortsiktig gevinst.  Aksjekjøpet økte eierandelen fra 44 % til 59 %, men det fremgår av fullmakten fra Stortinget at kjøpet slett ikke var motivert ut fra et rødgrønt ønske om mer statlig eierskap. Departementet så rett og slett en kortsiktig fortjenestemulighet i aksjemarkedet. Giske mente aksjen var undervurdert.

Fjorårets kjøp skjedde etter at John Fredriksens Marine Harvest bød 107 kroner per aksje. Dette tilsvarer en pris i dag på 55 kroner, etter utbytter i 2014. Fredriksens bud fremstår nå som en vits. Staten får nesten det dobbelte av Mitsubishi, som betaler 96 kroner per aksje. Med dagens inntjening vil det gi en avkastning til det japanske selskapet på rundt 6 % av investert kapital. Hadde departementet akseptert Fredriksens lave bud ville, den kypriotiske milliardæren oppnådd en avkastning på nesten det dobbelte.

Prisen staten har oppnådd er langt høyere i forhold til inntjening enn gjennomsnitt for Oslo Børs. Inntjeningen må nok øke en del for at dette skal bli lønnsomt for Mitsubishi, men det kan jo skje.

Staten kjøpte sannsynligvis aksjene for å komme i en bedre posisjon før nedsalg. Ambisjonen var «… at posten realiseres i en senere industriell transaksjon» i følge fullmakten. Det var allerede besluttet at eierandelen skulle ned i 34 %, så oppkjøpet var opplagt en del av en salgsprosess. For dagens regjering har det utvilsomt vært en stor fordel å selge Cermaq som majoritetseier.

Nå fikk riktignok departementet litt hjelp. Både styret i Cermaq og den eksterne rådgiveren fra Fondsfinans mente selskapet var undervurdert, så det er foreløpig ikke behov for at næringsministeren oppretter «Avdeling for Kortsiktig Børsspekulasjon». Men hvilken lærdom bør vi trekke av departementets vellykkede Cermaq-spekulasjon?

Konklusjonen bør være at departementet har håndtert nedsalget i Cermaq på en fornuftig måte. Staten bør fortsatt ikke eie vanlige kommersielle bedrifter. Nær sagt enhver kommersiell bedrift kan fremstilles som strategisk viktig for staten, men argumentasjonen blir ofte ganske konstruert. 

Cermaq-salget viser imidlertid at Staten har mye å tjene på å være en fornuftig selger.
I utgangspunktet gir aksjekursen en god pekepinn på en rettferdig verdi på selskapet, så departementet kunne ut fra en slik tankegang solgt til Fredriksen i fjor. Men majoritetsandel omsettes ofte for mer enn aksjekursen.

En majoritetseier kan endre på driften eller finne stordriftsfordeler. Da kan overskuddet øke. Det er derfor ikke uvanlig at kjøperen betaler mer enn børskurs for virksomheter. Det er ingen grunn til at staten ikke skal forsøke å hente ut mest mulig av en slik gevinst.

Det betyr at når staten selger virksomheter bør den bruke tid og sørge for flest mulig interessenter. Salget av kommunale kraftverk rundt årtusenskiftet bar for eksempel i mange tilfeller preg av en uprofesjonell prosess der enkelte kommuner aksepterte det første og beste tilbudet. Kraftselskapene var jo heller ikke børsnotert, så kommunen hadde ikke noen markedsverdi å ta utgangspunkt i.

Det er altså fortsatt gode grunner til at staten bør selge seg ned i alminnelig kommersiell virksomhet. Plassering i Oljefondet vil alltid gi lavere risiko i forhold til avkastning, så lenge salget skjer til markedspris. Det er likevel ingen grunn til å godta det første og beste budet. Staten bør sørge for å hente ut mest mulig av verdiene i selskapene den selger.