fredag 9. desember 2011

Fortsatt gambling

I sitt tilsvar til meg i DN i går fortsetter Bjørn Nesse Hunderi å argumentere for at kraftaksjer er så fantastiske investeringer for norske kommuner at vi må ha en lov som påtvinger dem eierskap.


Det er imidlertid fortsatt slik at både empiri og teori tilser at en mer spredt investering gir høyere avkastning i forhold til risiko enn eierskap i én enkelt bedrift.

Hunderi forklarer oss videre at Troms Krafts sørgelige svenske eventyr kunne vært unngått om bare man hadde forstått at man ikke burde investere i utlandet. Dette er en ad hoc argumentasjon som er veldig enkel å komme med i ettertid. Alle slike saker har noe spesielt ved seg, så en vil alltid kunne bortforklare dem som særtilfeller.

Så lenge Hunderi ikke framsatte denne kritikken for ti år siden blir imidlertid disse bortforklaringene helt uinteressante. All næringsvirksomhet innebærer risiko for tap. Kraftselskap er dessverre ikke noe unntak.

Det eneste som gjenstår av argumenter er dermed at kommunene må tvinges til ikke å bruke opp investeringene på forbruk. Det kan være fornuftig, men dersom dette er hovedproblemet så burde man vel ha en lov som regulerer akkurat det? Å lovregulere at kommuner skal ta stor risiko ved å eie kraftselskaper når målet er at de ikke skal bruke for mye penger virker lite treffsikkert.

tirsdag 6. desember 2011

Ja, de gambler

Jeg kan forsikre Bjørn Nesse Hunderi (DN i går) om at jeg slett ikke er forarget over at kommuner er tvunget til å gamble med innbyggernes penger. Jeg presenterer bare noen fakta om hvilken risiko kommunene reelt sett tar, hvorfor dette ikke er hensiktsmessig og at det faktisk er i strid med kommuneloven. Jeg er likevel klar over at fakta kan provosere, så jeg skjønner Hunderis forargelse.

Hunderi mener å ”oppklare” at Troms Krafts ruinerte svenske datterselskap ikke er kraftprodusent. Når Hunderi åpenbart mener at dette har noen som helst betydning, så kan han ikke ha satt seg veldig godt inn i saken. Kraftselskap som driver med andre ting enn bare produksjon av vannkraft er regelen og ikke unntaket.

Hunderi forklarer også hvorfor det gikk så galt for TK i Sverige. Det er jo fint, men han er ti år for sent ute. Med hundrevis av kommuner tungt investert i administrasjonsstyrte kraftselskaper med svake eiere, akkurat som TK, er potensialet for nye tap enormt. Det hadde vært interessant om Hunderi i stedet kunne fortalt oss hvor neste økonomiske katastrofer dukker opp. Etterpåklokskap er like enkelt som det er unyttig.

Hunderi mener også å vite at jeg ikke har gode argument for å hevde at å eie store posisjoner i ett enkelt selskap gir høy risiko. For at min påstand skal være usann må vi omskrive mesteparten av moderne sannsynlighetsteori. I tillegg må vi forkaste den overveldende empiriske forskningen som viser at aktiv forvaltning, for eksempel i form av å bare satse på vannkraftverk, ikke lønner seg. Alternativet er at Hunderi tar feil. Jeg tror mest på det siste.

søndag 4. desember 2011

Kommunal gambling

Kommunalt eierskap til kraftselskap har kostet Tromsø Kommune og Troms Fylkeskommune opp til halvannen milliard. Om noen fortsatt skulle være i tvil, det er risikabelt å eie enkeltaksjer.

Dagens lovgivning tillater i praksis ikke salg av kraftselskaper til private. Kommuner som eier kraftselskap er dermed forpliktet til å gamble med innbyggernes penger. Ved å sette mesteparten av kommunens investeringer i samme aksjeselskap eksponerer den seg helt unødvendig for potensielle katastrofer. Troms Kraft har tapt halvannen milliard på et svensk luftslott. Om Tromsø Kommune hadde eid 1% og ikke 40% av kraftselskapet, så hadde denne saken vært en bagatell.

Forbudet mot salg til private betyr at konkurransen blir minimal og prisen på kraftselskapene for lav. Av den grunn bør ingen kommuner selge sine kraftaksjer i dag. Nå er det riktignok tillatt å selge én tredjedel av aksjene til private, men ingen vil betale full pris for en minoritetspost. Kraftkommunene er dermed låst til høyrisikoinvesteringer i enkeltselskap.

Industrikonsesjonsloven som i praksis pålegger slikt eierskap er dermed i direkte motstrid med kommuneloven. Forbudet mot privat majoritetseierskap i innebærer at kommuner er tvunget til å ta vesentlig finansiell risiko. Kommuneloven forbyr dette.

De enorme tapene til Troms Kraft viser med all tydelighet at risikoen er reell. Tromsø kommune har trolig tapt 5-600 millioner på noe som nærmest er å betrakte som et statlig pålegg. For Troms Kraft er dette heller ikke den eneste uheldige begivenheten. Selskapet har også etter manges mening betalt overpris for kraftverk i Nordland etter et hastverksvedtak i styret. Med omlag 350 kommunalt eide kraftselskap vil slike problemer dukke opp igjen og igjen.

Katastrofer av denne type er ikke uvanlig i aksjeselskap. Tvert i mot er aksjemarkedet preget av en nær sagt kontinuerlig strøm av uventede hendelser. Verdier kan fordobles og halveres på kort tid. Det kan være alvorlige produksjonsfeil, utro medarbeidere, arbeidsuhell og alt mulig annet vi ikke kan forutse. Ikke alle hendelser er av det negative, men når negative hendelser inntreffer kan det ruinere en investor som har satset alle pengene sine på én hest.

En eier av en bred portefølje vil få akkurat samme forventede inntekt over tid. Eneste forskjell er at risikoen faller dramatisk. Sannsynligheten for at alle selskapene i porteføljen er uheldige samtidig er lik null. Ingen bør derfor holde porteføljer med én aksje.

Unntaket er dem som har særlig informasjon eller er særlig kompetent og direkte involvert i styringen av virksomheten. Ingen av disse alternativene passer på en kommune. Tvert i mot er de fleste kommuner uegnet til å drifte rene kommersielle selskaper. Dette faller ikke inn under kommunens hovedoppgaver, en byråkrat på fastlønn har ingen motivasjon til å ta ut rasjonaliseringsgevinster og politikerne er i hovedsak ikke valgt på grunn av sine egenskaper som bedriftsledere. Om det er viktig for innbyggerne å eie kraftselskap kan de kjøpe aksjene selv.

Risiko kan naturligvis også slå positivt ut. Det finnes eksempler på at kjøpere av kommunale kraftselskap har tjent mer enn børsindeksen på sin investering. Det vil ikke alltid lønne seg å investere i en bred børsindeks. Poenget er at det er betydelig mindre usikkerhet rundt kontantstrømmen fra en bred portefølje sammenlignet med enkeltselskap. Hovedkritikken mot Terra-kommunene var at de tok for mye risiko, ikke at de tapte på den konkrete investeringen. Beslutningen om å satse på risikable kredittderivater hadde vært like håpløs selv om kommunene hadde hatt flaks og tjent penger på det.

For en kommune som har forutsigbare forpliktelser er det derfor uhensiktsmessig å eie og drive en risikabel forretningsvirksomhet når det finnes bedre og mindre risikable alternativer. Jeg har bare hørt ett holdbart argument for slik eierskap, og det er hensynet til befolkningens følelser. Det spørs imidlertid om ikke følelsene for bedre skole og omsorgsvesen er sterkere enn følelsene for krafteierskap.