lørdag 29. november 2008

Oljefondet forvaltes feil

Det ser nå ut til at oljefondet ikke har lyktes i sin aktive forvaltning. Da Norges Banks la frem tallene for siste kvartal viste det seg at forvalterne av oljefondet har gjort en dårlig jobb. Siden 2002 har fondet tapt penger i forhold til de indeksene det investerer i.

Oljefondet tjener generelt gode penger på å være langsiktig. På grunn av den kortsiktige risikoen i aksjemarkedet så er avkastningen betydelig høyere enn i andre plasseringer over tid, så en bør ikke bekymre seg over tapene som skyldes markedssvingninger. Det er imidlertid på tide å forenkle forvaltningen av fondet.

Når en skal investere i aksjemarkedet kan en velge aktiv eller passiv forvaltning. Ved aktiv forvaltning plukker en ut enkeltaksjer som en har særlig tro på, i håp om å slå markedet. Ved passiv indeksforvaltning gjenspeiler sammensetningen av porteføljen hele markedet. Dette garanterer at en til enhver tid tjener eller taper nøyaktig like mye som markedet. Norge Bank driver i dag med litt av begge deler.

Både teori og praksis viser at aktiv forvaltning over tid ikke lønner seg. Nå har oljefondet selv bekreftet dette. Den lille positive ekstraavkastningen som fondet tidligere har oppnådd er for en stor del tapt. Når den aktive forvaltningen har gitt overskudd har det altså vært på grunn av for stor risiko, ikke dyktighet. Det ville jo også være underlig dersom fondets interne forvaltning skulle klare å kapre de beste hodene i verden med lønnstrinn 81.

En helt tilfeldig sammensatt portefølje vil slå markedet med 50% sannsynlighet per definisjon, ettersom markedesavkastningen er gjennomsnittet av alle investorenes fortjeneste. En vil derfor alltid finne fond som har gjort det bedre enn markedet på kort sikt. Å slå markedet over tid er imidlertid svært vanskelig, og all forskning tyder på at å forsøke det gir liten eller ingen gevinst i forhold til risiko. Dette problemet forsterkes desto større et fond er. Som eksempel vil det være teoretisk umulig for et fond som utgjør mer enn 50% av markedet å slå indeksen. Nå er ikke oljefondet på lang nær så stort, men det viser utfordringen som fondet i økende grad vil møte.

En finner nok liten oppslutning om den nåværende aktive investeringsstrategien til oljefondet blant økonomer flest. Selv om både jeg og andre har nevnt at aktiv forvaltning neppe er hensiktsmessig, er det skuffende stille fra både finansdepartementet og Norges Bank. Dersom det finnes en god grunn til at Norges Bank skal være bedre enn andre i å plukke aksjer på verdens børser, så bør vi få høre den. På mange måter kan en si passiv investering er å være gratispassasjer i finansmarkedene. De aktive forvalterne tar kostnadene og sørger for at prisene gjenspeiler all tilgjengelig informasjon.

På et punkt bør imidlertid Norges plasseringer avvike fra markedet, nemlig ved investering i oljeaksjer. Mens aktiv forvaltning det siste halvåret har kostet oss 26 milliarder, har vi tapt 193 milliarder i samme periode på å eie StatoilHydro-aksjer. Dette skjer samtidig som verdien av vår olje på havbunnen har falt med mer enn ett helt oljefond og sviktende aktivitet på sikt kan true sysselsettingen i oljesektoren. Det er naturligvis opptil politikerne å vurdere risikoen ved å eie selskapet opp mot nytten av å kunne styre det. Det mest overraskende er imidlertid at oljefondet valgte å forverre situasjonen ved å ha minst 40 milliarder i oljeaksjer ved årsskiftet.

I Norges Bank er i dag en stor del av de ansatte involvert i forvaltningen av oljefondet. Et rent indeksfond krever små ressurser og vil derfor utvilsomt medføre oppsigelser. En kan derfor ikke forvente nøytrale råd fra Norges Bank i denne saken. Finansdepartementet bør derfor gjøre en vurdering på om dagens forvaltning av oljeformuen er hensiktsmessig.